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Lukas Rüetschi eidg. dipl. Vermögensverwalter
Hauptstrasse 43, 5070 Frick
www.ruetschi-ag.ch

CS Kapitalerhöhung
Vor rund einem Monat wurde von der neuen Credit-Suisse-Führungsriege über die neue Strategie berichtet und auch über die geplante Kapitalerhöhung. Unserer Meinung nach geht die neue Strategie der CS in die richtige Richtung (das Investment Banking, das a) zu regelmässigen grossen Verlusten geführt hat und b) wohl massgeblich für die unsägliche Bonus-Abzocker-Mentalität verantwortlich war, soll reduziert werden). Allerdings bedauern wir, dass die Massnahmen gemäss unserer Meinung bis jetzt zu wenig rigoros angegangen werden. Die CS nimmt eine Kapitalerhöhung im Umfang von etwa 4 Mia Franken vor. Die Eigenkapitaldecke dürfte damit wieder für einige Zeit ausreichen. Zum Vergleich der Grössenordnungen: Die CS erwartet im laufenden 4. Quartal einen Verlust von bis zu 1,5 Mia. Franken. Mit anderen Worten, die Kapitalaufnahme gibt Zeit, aber diese Zeit muss dann auch wirklich genutzt werden, um die Verlustquellen endlich anzugehen und zu eliminieren. Besser als das Investment Banking stehen bspw. das Schweizer Banking und auch das Wealth Management da, mit regelmässigen Gewinnen. Der CS-Aktienkurs ist dieses Jahr von gut Fr. 9.– auf mittlerweile Fr. 3.– dramatisch eingebrochen. Aufgrund der Kapitalerhöhung wird man als Investor gezwungen, zu entscheiden, ob man seinen Anteil an der CS reduziert (Verkauf der Anrechte) oder die Position an der CS leicht erhöht (Ausübung der Anrechte und Kauf von neuen Aktien zu Fr. 2.52). Selbstverständlich wären auch noch Zwischenstufen möglich. Wir wissen leider auch nicht, ob die CS-Verantwortlichen endlich die Zeichen der Zeit erkannt haben und rigoros einen Kulturwandel einleiten. Wir denken aber, dass die (zu Recht) negative Stimmung gegenüber der CS so stark im Preis drin ist, dass wir dazu raten, bei der Kapitalerhöhung mitzumachen.

Aktienmarkt teilweise zu euphorisch
Kaum scheint die Inflation nicht mehr weiter zu steigen (von rasantem Rückgang kann aber noch absolut keine Rede sein), steigen die Aktienmärkte schon fast euphorisch. Mich würde es sehr wundern, wenn die Inflationsprob­lematik schon «gegessen» wäre. Möglicherweise gibt es nun einen Rückgang von den Spitzenwerten in den USA und im Euro-Raum, aber wirklich gelöst ist die Sache nicht. Nein, nun beginnt auch noch die Lohnspirale zu laufen, was die Teuerung möglicherweise noch länger hoch hält und die Kaufkraft schmelzen lässt. Viele hoffentlich gut gemeinte Politikermassnahmen haben kurzfristig einen dämpfenden Einfluss. Aufgeschoben ist aber nicht aufgehoben. Wenn man diese Massnahmen (notabene zu Lasten von weiteren Schulden) nicht permanent aufrecht erhält (zum Beispiel das 9-Euro-Ticket in Deutschland/Gaspreis-Deckelung), dann kommt der Teuerungsschub einfach später.
Ich wünsche Ihnen einen schönen und gefreuten Advent!

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Christoph Zehnder, eidg. dipl. Vermögensverwalter
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Machen die westlichen Zentralbanken einen guten Job?
Angesichts der auf ein sehr hohes Niveau angestiegenen Inflation geraten die Zentralbanken in ungewohnte Erklärungsnot. Sie haben zu lange an ihrer ultraexpansiven Geldpolitik festgehalten und gehofft, dass die ansteigende Inflation nur temporär sein sollte. Nun liegt die Inflation teilweise im zweistelligen Bereich, eine Höhe, die in den Industrieländern mehr als 40 Jahre nicht mehr gesehen wurde.
Die Hauptaufgabe der Zentralbanken ist es, für Preisstabilität zu sorgen, also tiefe und stabile Inflationsraten zu erreichen. Dies haben sie offensichtlich nicht erreicht. War es nur Pech, dass unsere Zentralbanken den Inflationsanstieg nicht kommen sahen? Lagen sie wenigstens besser als die Zentralbanken der historisch oft mit höherer Inflation kämpfenden Zentralbanken von Schwellenländern? Leider nein und nochmals nein.
Das folgende Zitat aus dem aktuellen Monatsbericht von quantex.ch, von einem erfolgreichen Fondsmanager, trifft es meiner Meinung nach ziemlich gut: «Als die Inflationsrate im Februar 2021 erstmals nach dem Corona-Crash wieder die Marke von 5 % durchbrach, reagierte die Notenbank entschlossen und erhöhte die Zinsen um 0,75 %. Die Rede ist natürlich von der brasilianischen Zentralbank, nicht den Schnarchnasen des amerikanischen Fed oder der EZB, welche das ganze Jahr 2021 noch mit Träumereien über ‹transitorische Inflation› verbrachten. Erst mehr als ein Jahr später, im März 2022, begann die US-Notenbank mit dem ersten Zinsschritt auf 0,5 %, als die Teuerung bereits 7,9 % erreicht hatte. Die EZB verharrte noch länger im Tiefschlaf und erhöhte die Zinsen erstmals im Juli dieses Jahres aus dem negativen Bereich auf 0% – bei einer Inflationsrate von damals schon 8,6 %.»
Je länger die Zentralbank auf beiden Augen inflationsblind war und zugewartet hat, desto höher ist heute die Inflation: am schlimmsten, wie oben erwähnt, die EZB, wo die Inflation aktuell über 10 % liegt, die USA scheint immerhin den Peak hinter sich zu haben, liegt aber immer noch bei extrem hohen fast 8%. Auf der anderen Seite liegt in Brasilien, um das obige Beispiel aufzunehmen, die Inflation bei etwas über 6 % oder in Indonesien leicht unter 6 %.
Dass der Peak der Inflation in den USA vermutlich hinter uns liegt, ist leider nur ein kleiner Trost. Erstens ist der Schaden der vergangenen Inflation bereits Tatsache (über die vergangenen zwei Jahre hat sich das Preisniveau um fast 15 % verteuert) und zweitens hat sich in der Vergangenheit die Inflation meist als sehr zäh erwiesen. Die FED tut gut daran, die Inflation mit höheren Zinsen für längere Zeit und der Reduktion ihrer Bilanzsumme entschieden zurückzudrängen, auch wenn dies das Wirtschaftswachstum vorerst natürlich bremsen und an der Aktienbörse keinen Anklang finden wird.
Auf der anderen Seite scheinen gewisse Schwellenländer-Zentralbanken aus der Vergangenheit gelernt und die Inflation besser im Griff zu haben. Dies und vor allem die in diesem Jahr noch weiter gesunkenen Bewertungen sprechen unserer Meinung nach für Investitionen in günstige Schwellenländeraktien.

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Lukas Rüetschi eidg. dipl. Vermögensverwalter
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Credit Suisse vor massiven Veränderungen
Es hat lange für einen «Neuanfang» gebraucht. Credit Suisse scheint es nun endlich und reichlich spät ernst zu meinen und räumt ihren «Laden» auf. Das sind eigentlich gute Nachrichten für die CS-Kunden, da das Geschäftsmodell viel stabiler werden sollte und man sich über Gelder bei der CS zukünftig wieder weniger Gedanken machen muss. Nicht ganz so toll sieht es für einige Mitarbeiter aus, stehen doch weitere massive Stellenreduktionen an.

Ist mein Geld bei der CS noch sicher?
Ich persönlich denke schon. Einerseits gilt für jeden Bankkunden: 100 000 Franken sind über einen schweitzweiten Einlegerschutz bei allen Banken gesichert. Wertschriften wie Aktien oder Obligationen gehören nie zur Konkursmasse, falls eine Bank im schlimmsten Fall in den Konkurs gehen würde. Ausnahme natürlich, falls man Obligationen von genau dieser Bank hat. Die Kapitalbasis der CS ist trotz happigsten Verlusten nach wie vor solide. Mit der in Kürze kommenden Aktienkapitalerhöhung danach auch wieder überdurchschnittlich. Nach den Skandalen um die UBS in der Finanzkrise, den Wirren um den ehemaligen Raiffeisen-Chef hat es nun auch die CS voll getroffen. Ich hoffe, dass man nun die richtigen Schlüsse aus diesen Debakeln zieht und die Zeit, der überufernden Boni (auch in Verlustjahren!) endlich Geschichte sind. Auch die Tatsache, dass niemand an diesem Desaster schuld ist oder in die Verantwortung genommen wird, ist stossend.

Der Kunde ist nicht mehr König: weitere Episode
Bei einem bei mir sehr seltenen Bargeldbezug am Schalter wurde ich von einem jungen, motivierten Mann am Schalter darauf aufmerksam gemacht, ich müsse so unterschreiben, wie ich auf der Unterschriftenkarte unterschrieben hätte. Das war wahrscheinlich vor rund 20 Jahren. Zum Glück war ich gut gelaunt… Es ist mir schon sehr viel passiert. Das hat mir aber fast die Sprache verschlagen.

Zur Rose zum dritten
Manchmal geht es schnell. Die von mir empfohlene kurze Zur-Rose-Obliga­tion wurde bereits vorzeitig zurückgekauft. Wenn alle Ideen immer so und vor allem so schnell aufgehen würden…. Gleichzeitig ist der Aktienkurs aber nochmals massiv gefallen. Eigentlich interessant, aber wirklich nur etwas für risikofreudige Anleger mit starken Nerven.

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Christoph Zehnder, eidg. dipl. Vermögensverwalter
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Warum ist die Inflation so stark angestiegen?
Die Inflation ist bekanntlich in den letzten Monaten auf seit 30 oder noch mehr Jahren nicht mehr gesehene Höhen angestiegen. Der wichtigste Treiber dahinter war die viel zu unvorsichtige ultraexpansive Geldpolitik der letzten Jahrzehnte. Zusammen mit den «externen» Faktoren wie Covid-Lieferkettenproblemen, Covid-Ankurbelungskrediten und dieses Jahr nun auch noch dem Ukrainekrieg mit den nachfolgenden Sanktionen und Energiepreisanstiegen hat sich ein giftiges Inflationsgemisch ergeben.
In den USA liegt die Inflation derzeit bei +8,3%, im Euroraum gar bei +10% gefährlich hoch.
Die US Notenbank FED hat relativ lange zu wenig energisch reagiert, aber nach dem Motto «besser spät als nie» die Zinsen dann doch energisch angehoben. Noch nicht viel ist bei der Reduktion der Bilanzsumme gelaufen, das müsste auch noch kommen.
EZB hat viel Glaubwürdigkeit verloren
Das europäische Pendant, die EZB, hat den Ernst der Lage aber noch viel länger ganz bewusst «verkannt». Aus Angst davor, dass die teilweise hochverschuldeten Länder höhere Zinsen nicht verkraften würden, hat sie bis vor etwa vier Monaten «den Vogel Strauss gemacht». Viel Glaubwürdigkeit, dass sie die Inflation ernsthaft bekämpfen würde, hat sie nicht mehr.
Mit der BoE kippt die erste Zentralbank
Interessant war auch die Reaktion der Bank of England. Diese hat ähnlich wie die FED mit Zinserhöhungen und der Ankündigung einer Reduktion der Bilanzsumme auf den Anstieg der Inflation reagiert. Nachdem allerdings die neue britische Premierministerin Truss trotz bereits hohem Defizit auch noch die Steuern für Gutverdiener reduzieren wollte, stürzte das Pfund ab und die Zinsen der britischen Staatsanleihen stiegen deutlich an. Das war bereits genug. Die BoE kippte als erste Zentralbank um: Sie stoppte den geplanten Verkauf der britischen Staatsanleihen und begann wieder mit deren Kauf, angeblich nur für einen Monat.
Werden weitere wankelmütige Zentralbanken folgen? Dies wird die «1-Million-Dollar-Frage» sein: Bleiben die grossen Zentralbanken standhaft in ihrer Hauptaufgabe und kämpfen glaubhaft gegen die Inflation, auch wenn der Preis eine gewisse Abschwächung der Wirtschaft oder gar eine Rezession sein wird? Oder kippen sie wie die BoE um, sobald volkswirtschaftliche Schmerzen anstehen und höhere Arbeitslosigkeit den Druck auf die Zentralbanker erhöht, nicht allzu stark zu bremsen?
Anlageimplikationen
Bei Inflation, höheren Zinsen, vermutlich sinkenden Gewinnmargen und leider immer noch nicht gebannter Gefahr einer weiteren Eskalation im Ukrainekrieg wäre ein tieferes Kursniveau eigentlich plausibel. Aber es ist auch logisch, dass eine über Jahre angestaute Überbewertung nicht innert ein paar wenigen Monaten korrigiert. Die Bewertungen sind zum Glück nicht überall so hoch wie bei der US-Hauptbörse. Einige europäische Märkte oder auch die Emerging Markets scheinen mittlerweile günstig und eine technische Gegenreaktion der aktuell überverkauften Märkte ist immer möglich.
Auch auf Titelebene finden wir erstmals seit einiger Zeit diverse interessante Kandidaten: z.B. Holcim, VW, MesseSchweiz, Goldminenfonds oder einige Titel im Agrarbereich wie z.B. Nutrien.
Wir raten dazu, das Aktienuntergewicht leicht zu reduzieren, bleiben aber weiterhin bei einer vorsichtigen Anlagepolitik. Die Inflationszahlen dürften tendenziell etwas sinken (v.a. in den USA dank starkem USD), wir gehen aber nicht davon aus, dass Geldwertstabilität schnell erreicht wird. Ein Problem, das noch nicht breit diskutiert wird, könnten zudem sinkende Gewinnmargen sein. Die grossen Staatsdefizite dürften nach dem Wegfall verschiedener Covid-Stützungsmassnahmen geringer ausfallen. Dies ist aus Sicht nachhaltigerer Staatsfinanzen positiv, dürfte aber bei der einen oder anderen Firma die Gewinne schmälern. Nebst CHF Cash empfehlen wir auch eine Beimischung von Gold oder Platin.

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Lukas Rüetschi eidg. dipl. Vermögensverwalter
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Europa in der Plan- wirtschafts(negativ)-Spirale
Auf jede Krise wird sofort mit massiven staatlichen Eingriffen reagiert. Dass all diese meist gut gemeinten Eingriffe aber auch starke Nebenwirkungen haben kann, wird oft vergessen oder bewusst in Kauf genommen, da man sie erst viel später spürt. Beispiel: Die extreme Solar- und Windkraftsubventionswelle in Deutschland vor wenigen Jahren ist aus meiner Sicht mitschuldig am heutigen Energieversorgungsdesaster. Selbst der Preis für grüne Wasserenergie war über eine längere Zeit so tief, dass neue Investitionen einfach völlig unrentabel waren. Wieso hat Frankreich heute so viele Kernkraftwerke in Revision? Es gab politisch und auch wirtschaftlich kaum Argumente, mehr als nötig zu investieren. Das rächt sich früher oder später immer. Natürlich konnte man nicht wissen, dass Erdgas so schnell zur Mangelware werden könnte. Aber die vor wenigen Jahren extrem tiefen Strompreise haben weder neue Investitionen (ausser subventionierte), noch übermässigen Unterhalt oder grosse Stromspar-übungen ausgelöst. Und nun zahlen wir die Zeche dafür.
Preisüberwacher kritisiert Bankgebühren
Die Margen der Banken hatten in der Negativzinsphase recht stark gelitten. Da wurde man kreativ und führte Gebühren ein, da gewisse Tätigkeiten sonst nicht kostendeckend seien. Ein Teil dieser Gebühren wird noch vom Preisüberwacher beanstandet. Gut so! Die Zinssituation hat sich in den letzten Monaten massiv verändert. Ich bin gespannt (aber nicht hoffnungsvoll…), ob die Banken den Spesendschungel nun wieder zu roden beginnen.
Der Kunde ist nicht mehr König – ausufernde Bürokratie
Kürzlich erlebt: Eine schriftliche Vollmacht eines Kunden zur Abklärung von offenen Steuerfragen wurde von seiner Bank nicht akzeptiert. Das sei nur auf ihrem offiziellen Formular möglich. Formalitäten sind wichtiger als ein Kundenwusch: Wir haben es schon weit gebracht, und die Tendenz ist erschreckend!
Zur Rose zum Zweiten
Nur zwei Wochen nach meinem Artikel hat zur Rose eine Aktienkapitalerhöhung durchgeführt und die Ausgabe einer Wandelobligation bekannt gegeben. Vor allem die Aktienausgabe war zu sehr tiefen Konditionen, was den Druck auf die Aktien verstärkt hat. Die von mir empfohlene kürzere Obliga-
tion sollte durch diese Kapitaltransaktionen gestärkt hervorgehen und die Rückzahlung sollte mit grösserer Wahrscheinlichkeit möglich sein.

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Christoph Zehnder, eidg. dipl. Vermögensverwalter
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Die Geldpolitik der SNB im Vergleich mit anderen Zentralbanken
Bis vor einem Jahr haben alle wichtigen Zentralbanken der westlichen Industrieländer eine ultraexpansive Geldpolitik betrieben. Die SNB war mit gewissen unorthodoxen Massnahmen gar führend. Sie hat die Zinsen schon recht früh in den negativen Bereich gesenkt und bei der Ausweitung der Bilanzsumme liegt sie gemessen an der Wirtschaftsleistung der Schweiz gar an der Weltspitze. Die Bilanzsumme der SNB lag Anfang 2022 bei über 140% vom GDP (zum Vergleich die EZB liegt da bei 75%, die FED bei 37%, einzig die BOJ liegt in einer vergleichbaren Grössenordnung von 133%).
Dieses massive Drucken von Liquidität in die Märkte war mehr als unorthodox. Bis in die Jahre vor der Finanzkrise war die Bilanzsumme der SNB vergleichsweise stabil, seither ist ie richtiggehend explodiert, um Faktor 10! Die Begründung für diese ultraexpansive Geldpolitik war eine etwas andere als bei den anderen Zentralbanken. Die SNB wollte mit ihrer ultraexpansiven Geldpolitik eine allzu schnelle Aufwertung des Schweizer Frankens (und damit grössere Probleme für die Exportindustrie) verhindern.
Inflation auf gefährliche Niveaus angestiegen
Bekanntlich steigt seit mehr als einem Jahr weltweit die Inflation massiv an und erreicht Niveaus wie in den letzten 40 Jahren nicht mehr. Aktuell legen die Konsumentenpreisindizes in den USA um +8.5% und im Euroraum um +9.1% gegenüber dem Vorjahr zu. In der Schweiz liegen die Zahlen mit +3.5% zum Glück noch deutlich tiefer, aber auch hier wird das Inflationsziel der SNB (0-2%) deutlich überschossen.
Nebst der massiven Geldmengenausweitung haben sicher auch die Corona-Pandemie bzw. -Massnahmen sowie der Ukraine-Krieg und Russland-Sanktionen eine wichtige Rolle dabei gespielt. Bottom Line bleibt aber die Aussage: Die Inflation hat auch bei uns das Zielband klar überschritten. Aus Sicht der Preisstabilität ist die Zeit für ausserordentlich expansive und unorthodoxe Massnahmen wie massiv aufgeblähte Bilanzsumme oder Negativzinsen vorbei und eine Abkehr von diesen Krisenmassnahmen ist nicht nur angesagt, sondern überfällig.
SNB erhöht Zinsen
Die SNB hat im Juni reagiert und mit einer ersten Zinserhöhung seit 15 Jahren eine Abkehr von der ultraexpansiven Geldpolitik signalisiert. Der Franken hat sich seither gegenüber dem Euro noch etwas weiter aufgewertet, was natürlich hilft, die Inflation etwas zu dämpfen.
Abbau der Fremdwährungsbestände?
Versucht die SNB auch die unorthodoxe Krisenmassnahme der Bilanzsummenausweitung rückgängig zu machen und damit den Teuerungsschub zu bekämpfen? Gemäss einem Währungsstrategen der Bank of America gäbe es Anhaltspunkte dafür. Offizielles von der SNB gibt es hierzu allerdings noch nicht.
Mit einer Reduktion der Bilanzsumme würden zwei Ziele erreicht: Zum einen würde die Inflation stärker bekämpft und zum anderen wird damit das in der aufgeblähten Bilanz schlummernde Risiko (tiefer Eigenkapitalanteil, Verlust der geldpolitischen Handlungsfähigkeit bei negativem Eigenkapital) reduziert. Es spräche also recht viel dafür, auch dieses Problem in Angriff zu nehmen.
Nutzt die SNB das glückliche Ausstiegsfenster?
Die Anlagepolitik der SNB ist dem Ziel der Geldwertstabilität untergeordnet. Ich bin aber sicher, dass sich die SNB (trotz der Unterordnung) auch anlagepolitische Überlegungen macht. Dass derzeit nicht unbedingt Euro oder Yen Anlagen forciert verkauft werden, kann ich nachvollziehen. Wo es aber derzeit ein «glückliches» Ausstiegsfenster gibt, ist bei den US-Dollar-Anlagen. Der USD hat sich gegenüber dem Franken vergleichsweise stark gezeigt und auch die US-Aktien dürften (trotz dem Rückgang im 1. Halbjahr 2022) mehrheitlich gegenüber dem Einstand im Plus liegen. Die SNB könnte also nebst dem prioritären Ziel
Inflationsbekämpfung gleichzeitig auch nachgelagerte Ziele mit einer Reduktion von US-Aktien erreichen. Es bleibt zu hoffen, dass die SNB dieses glückliche Ausstiegsfenster nicht
verpasst.

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Inflation – wie soll man sich verhalten?
Nach rund 25 Jahren mit wenig oder keiner Teuerung ist es nicht ganz einfach, sich auf die neue Situation einzustellen. Einfach hoffen, dass das alles nur temporär ist und in Kürze wieder verschwindet, ist zu einfach und eher unrealistisch. Umgekehrt höre ich nun plötzlich Stimmen, dass dies alles nur der Anfang sei und die Preise richtig explodieren würden. Auch das ist möglich, für mich aber eher unwahrscheinlich. Ich hoffe, dass die Zentralbanken die immense Geldflut eindämmen und die Zeit des Gratisgeldes beenden werden und somit die Inflation nicht entgleitet. Solche Signale sieht man in den USA und auch in der Schweiz. Die Europäische Zentralbank ist da noch sehr zaghaft. Was passieren kann, wenn man die Infla­tion nicht rasch bekämpft, das haben als Beispiel viele Türken in den letzten zwei Jahren leider erleben müssen. Rund 80 Prozent Geldentwertung in zwei Jahren lässt den Mittelstand verarmen, ich würde das sogar «enteignen» nennen. Ich will keine Angst machen. Bei unseren gut 3 Prozent Teuerung würde das viel, viel länger gehen. Es ist kaum mehr die Zeit, sein Geld komplett unter der Matratze zu verstecken oder auf dem Konto zinslos liegen zu lassen. Immer genügend Liquidität zu halten, bleibt wichtig. Darüber hinaus, sollte man einen guten Mix zwischen Sach- und Nominalwerten finden. Komplett schützen kann man sich nie, aber so sollte man auch in schwierigeren Zeiten keine allzu grossen Probleme bekommen. Eine extreme Positionierung würde ich aber auch in dieser Situation nicht machen, denn es kommt oft anders, als man denkt...

Zur Rose unter Druck
Die Versandapotheke zur Rose hat ein immenses Wachstum hinter sich. Lange kannte auch der Aktienkurs nur eine Richtung. Der Himmel schien das Ziel. Seit rund einem Jahr geht es nun steil nach unten. Nach Kursen über
Fr. 500.– sehen wir den Preis aktuell zwischen Fr. 60.– und Fr. 65.– pro Aktie. Das forsche Wachstum war nicht gratis und die Firma schreibt nach wie vor grosse Verluste. Die Geschäftsidee ist sicherlich zukünftig sehr interessant. Zu schnelles Wachstum ist aber nie risikolos. Risikofreudige Anleger können die Aktie als kleine Beimischung aber wieder anschauen. Etwas weniger Risiko bergen die Obligationen, welche teilweise auf Verfall stolze 6 bis 8 % rentieren. Ein Konkurs ist nie auszuschliessen, für mich hier aber eher unwahrscheinlich.


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EZB erhöht Zinsen auf 0%
Ich habe im letzten Ratgeber die EZB kritisiert, dass sie die schon längst explodierende Inflation zu spät und nur in homöopathischen Dosen bekämpft und damit ihr Hauptmandat «Geldwertstabilität» nicht nur vernachlässigt, sondern massiv verletzt. Vergangenen Donnerstag nun hat die EZB endlich reagiert und die Zinsen erhöht. Die in geldpolitischen Belangen eher zurückhaltende NZZ schreibt dazu: «Keine Währungsbehörde hat so zögerlich auf die Inflation reagiert wie die EZB... Am Donnerstag hat aber endlich auch die EZB jenen Schritt getan, den sie seit Monaten hätte tun sollen, sie hat die geldpolitische Straffung gestartet».
Das vor einem Monat von der EZB vorangekündigte Minischrittchen von 0,25% wurde immerhin verdoppelt, die EZB erhöhte ihren Einlagesatz um 0,5%. Reicht der neue Einlagesatz von 0%, um die Inflation glaubwürdig zu bekämpfen? Zur Erinnerung: Das selbsternannte Ziel der EZB bezüglich Inflation liegt bei 2%, aktuell liegt die Inflation im Euroraum bei 8,6%.
Natürlich hat der Ukraine-Krieg mit steigenden Energie- und Lebensmittelpreisen zur Inflation beigetragen. Dies als Hauptgrund für die explodierende Inflation zu bezeichnen, wäre aber eine beschämende Ausrede. Zum einen ist die Inflation schon vor einem knappen Jahr über das eigene EZB-Ziel von 2% angestiegen und betrug bspw. im November 2021 schon 4,9%.
Zum anderen steht die Inflation auch unter Ausklammerung von Energie und Nahrungsmitteln aktuell bei viel zu hohen 4,6%. Putin als Sündenbock vorzuschieben, mag zwar bequem sein, wäre aber beim Thema Inflation völlig verfehlt. Um ihre «beschädigte Glaubwürdigkeit» (Zitat NZZ) wieder herzustellen, müsste die EZB noch wesentlich mehr tun und nicht erst im November.

Wo stehen die Aktienmärkte?
Die Aktienmärkte haben dieses Jahr bekanntlich substanziell korrigiert. Am Donnerstag hat der S&P500 immerhin wieder einen Stand von knapp 4000 erreicht. Seit Jahresanfang entspricht das einem Minus von -16%, seit dem Intraday-Tiefststand Mitte Juni bei etwa 3640 aber einem Plus von knapp +10%.
Wir erachten die aktuellen Anstiege als temporäre Gegenbewegung in einem Bärenmarkt und bleiben weiterhin vorsichtig. Die Bewertung des US-Aktienmarkts ist trotz der Kursverluste nicht mal ansatzweise in der Nähe von günstig. Zudem gehen wir davon aus, dass die Gewinnerwartungen der Analysten noch zu optimistisch sind. Warum? Die Gewinnmargen der Firmen stehen auf Rekordniveaus, sie wurden durch die riesigen Staatsdefizite und Corona-Stützungsmassnahmen aufgeblasen. Dieser Rückenwind wird in den folgenden Quartalen abnehmen und so vermutlich auch die Gewinnmargen.

VW
Gleichzeitig erscheinen heute mehr Einzelaktien interessant als vor einem Jahr. Das hat damit zu tun, dass einzelne Aktien richtiggehend kollabiert sind und dort viel mehr heisse Luft abgelassen wurde als im Gesamtmarkt. Aber auch die Unsicherheiten sind viel grösser. Beispiel VW: Der Kurs hat recht stark unter dem Ukraine-Krieg gelitten, VW hat Zulieferfabriken in Ukraine. VW scheint – trotz der noch immer recht teuren Aktienmärkte – sehr günstig. Die Analysten erwarten ein Kursgewinnverhältnis für 2022 von 4x. Selbst wenn die Gewinnprognosen um den Faktor 2 zu hoch wären, wäre die Bewertung noch immer im einstelligen Bereich und damit sehr günstig. Wir können uns zwar vorstellen, dass die Zulieferprobleme und auch höhere Inputkosten den Gewinn im 2022 stark beeinträchtigen. Das dürfte aber temporär sein, über drei, vier Jahre hinweg gehen wir von Gewinnen in ähnlicher Grössenordnung aus. Wir sind deshalb sehr zuversichtlich, dass sich der Kurs längerfristig sehr positiv entwickeln dürfte. Aktuell steht der Kurs der Vorzugsaktie etwa bei 135 Euro.

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EZB und Inflationsbekämpfung? Fehlanzeige!
Die EZB fährt mit ihrer Strategie zusehends «an die Wand». Die Inflation beträgt mittlerweile mehr als 8%, doch die EZB konnte sich immer noch nicht zum Bekämpfen der Inflation bekennen. Sie verliert jegliche Glaubwürdigkeit als Zentralbank. Erst per Ende Juni sollen die Anleihekäufe wenigstens auslaufen und so keine weitere Liquidität in den Markt gedrängt werden und erst im Juli sollen die Zinsen um ein Minischrittchen von 0,25% erhöht werden. Zinsen um den Nullpunkt und Inflation bei 8%? Wo haben wir doch gleich bei Erdogan immer den Kopf geschüttelt? Richtig, bei seiner eigentümlichen Geldpolitik.

Die SNB erhöht ihren Leitzins auf -0,25%
Das inflationäre Umfeld in der Schweiz ist dazu im Vergleich schon fast angenehm. Zwar stieg die Inflation ebenfalls ungewohnt stark an, liegt aber mit knapp 3% doch deutlich tiefer. Im Vorfeld der geldpolitischen Lagebeurteilung der SNB erwarteten denn auch die meisten Experten, dass die SNB nichts am Leitzins ändern und sich weiter hinter der EZB verstecken werde. Doch sie irrten. Die SNB entschied sich am vergangenen Donnerstag, erstmals seit 15 Jahren ihren Leitzins zu erhöhen und dies gleich um 0,5%. Neu steht der SNB-Leitzins damit bei -0,25%.

Gratulation an die SNB…
Der SNB gebührt für diesen Entscheid ein Lob. Sie hat sich aus dem gefährlichen Fahrwasser der EZB hinausgewagt und versucht mit ihrem Entscheid, verlorene Glaubwürdigkeit zurückzugewinnen. Sie hat sich dem riesigen Druck der hyperexpansiven «laissez-faire»-Geldpolitik der letzten Jahre endlich verweigert und das Richtige getan. Das geldpolitische Ziel der SNB lautet Preisstabilität, was sie mit einem Anstieg der Konsumentenpreise von weniger als 2% pro Jahr gleichsetzt. Wie erwähnt stehen wir aktuell bei knapp 3% (Tendenz steigend), somit war es höchste Zeit zu reagieren. Die SNB konnte ausserdem das für sie im Moment einigermassen angenehme Devisenumfeld nutzen. Der USD ist derzeit recht stark bzw. der CHF nicht mehr allzu stark. Das gibt Luft für einen mit höheren Zinsen leicht ansteigenden CHF. Dies wiederum hilft gegen die so genannte «importierte Inflation».

… es bleiben ihr aber noch Herkules-Aufgaben
Die SNB dürfte mit ihren Massnahmen noch lange nicht fertig sein. Der Leitzins liegt immer noch im Minus. -0,25% vs. knapp 3% Inflation: auch die SNB ist noch meilenweit weg von einer restriktiven Geldpolitik. Den noch längeren Weg hat die SNB allerdings bei einer anderen Pendenz vor sich. Die seit der Finanzkrise explodierte Bilanzsumme ist im Vergleich zur Wirtschaftsleistung so gross wie bei keiner anderen Zentralbank. Die Rückführung auf ein «vernünftiges Niveau» dürfte nicht so einfach und schnell zu bewerkstelligen sein. Aber auch hier gilt die Weisheit von Konfuzius: Auch der weiteste Weg beginnt mit einem ersten Schritt.

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